Investieren nach Corona

Die Börsen haben ein Ende der Pandemie und den konjunkturellen Aufschwung zu großen Teilen schon vorweggenommen. Trotzdem führt kein Weg an Aktien vorbei, erklären heimische Private-Banking-Experten.

(Foto: ake1150sb - GettyImages.com)

Die internationalen Aktienmärkte laufen seit gut einem Jahr zur Höchstform auf – trotz der erst halb verdauten Corona-Pandemie. Und so zeigten sich etliche Börsen - indizes im August 2021 nicht nur gut erholt, sie markierten gleich auch neue Bestmarken: So erreichten etwa die US-Börsenbarometer S&P 500- und der Dow Jones-Index neue Allzeithochs, ebenso ihre europäischen Pendants. Der österreichische Leitindex ATX ist zwar (ohne Dividenden) noch weit vom Rekord von rund 4.970 Zählern entfernt, führt aber die westlichen, etab lierten Börsen mit einem Plus von über 60 Prozent an. Weitere europäische Aktien - indizes wie der Pariser CAC 40 schossen im Jahresverlauf ebenfalls stark in die Höhe.

Alles Übertreibungen? Und selbst wenn nicht...was erwartet die Anleger im restlichen Jahr 2021 und darüber hinaus?

Wirtschaftliche Erholung vorweggenommen

„Man darf nicht vergessen, dass vor allem die kräftigen Kurskorrekturen von März und April des Vorjahres wettgemacht wurden“, betont Erich Stadlberger, Leiter der Abteilung Private Banking & Asset Management bei der Oberbank in Linz. Zudem laufen Börsen der Entwicklung der Realwirtschaft bekanntlich voraus. Deshalb seien sie überraschend schnell dazu übergegangen, über die Corona-Krise hinauszublicken, erklärt Robert Löw, Vorstandsvorsitzender der Liechtensteinische Landesbank (Österreich).

Umgekehrt bedeutet dies, dass ein guter Teil der künftigen wirtschaftlichen Entwicklung – so gut sie auch ausfallen dürfte – bereits „in den Kursen steckt. Dass das Meiste an Erholung vorweggenommen ist, zeigt sich daran, dass sich das globale Kurs-Gewinn-Verhältnis am oberen Ende der historischen Bandbreite bewegt“, so Maximilian Clary und Aldringen, Leiter Private Banking und Wealth Management bei der Erste Bank der österreichischen Sparkassen.

„Zweifelsohne ist der Grad der Unsicherheit zuletzt wieder gestiegen, vor allem was die weitere Wachstumsprog - nose betrifft“, bestätigt Monika Rosen, Chefanalystin bei Unicredit Bank Aust - ria Premium Banking. Zwischenzeitliche Verluste mit Aktien sind daher nicht ausgeschlossen. Aber „noch sehen die Marktteilnehmer die Lage reichlich entspannt“. Setze man nämlich Aktienperformances in Relation zu anderen Veranlagungsformen, etwa den Renditen für zehnjährige deutsche Staatsanleihen, die aktuell bei minus 0,44 Prozent halten, seien auch höhere absolute Bewertungsniveaus gerechtfertigt, meint Clary und Aldringen. Hinzu kämen relativ große Unterschiede in den Bewertungen verschiedener Regionen oder auch Sektoren.

Dass es mit Corona nicht mehr Ungemach gegeben hat, liegt zum Großteil an den massiven geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen der Notenbanken bzw. Staaten und den daraus resultierenden guten Unternehmensdaten, gepusht auch von einer rascheren Digitalisierung als positiver Corona-Nebeneffekt. Gemeinsam mit den staatlichen Infrastrukturprogrammen war damit der Boden für Produktivitätsfortschritte bereitet. Die Gewinnerwartungen der Analysten für die börsennotierten Unternehmen wurden zuletzt mehrfach deutlich übertroffen.

Überraschend starke Berichtssaison

Um abzuschätzen, wann an den Börsen ein Wendepunkt eintritt, müsste man voraussehen, wie lange der Konjunkturaufschwung noch dauert. „Die meisten Ökonomen gehen nicht nur für 2021, sondern auch für 2022 und sogar auch für 2023 noch von einer guten Konjunktur und guten Unternehmensergebnissen aus“, meint diesbezüglich Peter Brezinschek, Chefanalyst bei Raiffeisen Bank International.

Das bedeutet: Ein Wendepunkt in Richtung Abkühlung ist seiner Meinung nach einfach noch nicht ersichtlich. Die lockere Geldpolitik, die ext - rem hohe Geldmengenausweitung in Europa, den USA und Japan, auch in UK, würden dafür sorgen, dass weltweit nach wie vor genügend Liquidität vorhanden ist. Diese Gelder können laut Brezinschek „ertragbringend so gut wie nur an den Aktienmärkten angelegt werden, weil Anleihen grosso modo negative Nominalrenditen aufweisen“.

Die bisherigen Unternehmensberichte haben jedenfalls viele positive Überraschungen gezeigt. Das Gewinnwachstum war zuletzt erfreulicherweise stärker als die Kursgewinne. Die Gewinnerwartungen für 2022 könnten sich in den Augen von Löw mit einem Plus von rund zehn Prozent sogar als zu vorsichtig herausstellen.

„Die Unternehmen haben sogar auch ihre Margenschätzungen stark nach oben revidiert. Trotz vieler Unwägbarkeiten und Preisanstiege bei Vorprodukten, Rohstoffen, Metallen und Energie“, macht Brezinschek aufmerksam. „Die monatelangen Lockdowns haben vielfach zu einem Investitions- und Konsumstau geführt, das kurbelt die Konjunktur zusätzlich an“, meint Erich Stadlberger.

Rhetorik der Notenbanken wird wichtiger

Einen ausgeprägten „Bärenmarkt“ erwartet also niemand bei den vom GEWINN befragten heimischen Private-Banking-Experten. Allerdings werden die Börsen vom Gas runtergehen. Eventuelle Kursrückschläge nutzen Banken, etwa die Liechtensteinische Landesbank (LLB), dazu, um den Aktienanteil in ihren Portfolios aufzustocken.

Die Rhetorik der Notenbanken aber wird in der zweiten Jahreshälfte wichtiger. „Der Begriff ,Tapering‘ wird häufiger auftauchen“, erwartet Löw. Darauf könnten die Aktienkurse mit höheren Ausschlägen reagieren. Dieses „Tapering“ bzw. „Reduzieren“ bezieht sich im „Kapitalmarktsprech“ auf die Käufe von Wertpapieren, mit denen Notenbanken ihre Bilanzen ausweiten. Im Moment ist damit aber vor allem das „Zurückführen“ zusätzlicher Käufe gemeint, nicht die Reduktion der bestehenden Bilanzsummen.

Bislang signalisiert die Europäische Zentralbank (EZB), dass sie ihr Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) mindestens bis März 2022 fortführen will. Man will die Konjunkturerholung ja nicht abwürgen, wenn sie gerade erst so schön begonnen hat. Auch die Zinsen werden die Notenbanken „noch eine geraume Zeit in der Nähe der Nulllinie halten“, so Löw. Stadlberger: „Die amerikanische Federal Reserve bekundet, erst im Jahr 2023 erste Zinserhöhungsschritte setzen zu wollen.“ Die Staaten wiederum würden dieses optimale Finanzierungsumfeld nutzen, um angesichts noch erhöhter Arbeitslosenquoten die Budgetkonsolidierung vorerst noch „sanft“ zu gestalten.

Einige Fragezeichen

Wie sieht hypothetisch ein Szenario aus, das nicht ganz so rosig gemalt wird? Welche Damoklesschwerter hängen über dem Börsenhimmel? Derer gibt es natürlich einige. Zwingend logisch – zumal mit dem Auftreten neuer Virusvarianten – wird das Thema Covid die Börsen weiterhin beschäftigen. „Sollte die Deltavariante oder zukünftige noch ansteckendere Mutationen des Covid-19-Virus weltweit eine neuerliche Verschärfung der Maßnahmen erfordern, würde dies sicherlich die Aktienkurse belasten“, sagt Löw. Aktien der Schwellenländer wären wohl wegen der dort deutlich geringeren Impfquote härter getroffen. Zudem, so die Befürchtung von Clary und Aldringen, könnten neue Varianten die Effektivität der Impfstoffe reduzieren.

Neuerlich negative Konsequenzen auf die Lieferketten und damit wieder schmälere Unternehmensgewinne sind nicht auszuschließen. Am stärks - ten würden sogenannte zyklische Titel, also Aktien konjunktursensitiver Unternehmen, unter Pandemierückschlägen leiden, diagnostiziert Rosen. Die Verlierer von 2020 kämen erneut unter Druck: Tourismus, Ölaktien, Einzelhandel...Selbst wenn die Pandemie heftiger zurückkehren sollte, als angenommen, hätte das nicht nur schlechte Konsequenzen für die Börsen, so die Aktien-Expertin. Denn dann würde die Geldpolitik auf jeden Fall locker bleiben – wiederum ein klarer Vorteil für Aktien.

„Der Handelskonflikt China-USA und wie Europa sich verhalten wird, ist ebenfalls weiterhin ein großes Fragezeichen“, spricht Brezinschek einen „Dauerbrenner“ an.

Steuerreformen wenig beachtet

Wenig beachtet ist derzeit noch das Thema Steuerreformen. Mehr als 130 Länder haben unter dem Dach der Industriestaatenorganisation OECD die Weichen in Richtung einer globalen Mindeststeuer von 15 Prozent gestellt, um Steuerdumping zu erschweren. In einer weiteren Säule sollen künftig „Digitalkonzerne“ wie Amazon, Apple, Facebook nicht nur am Firmensitz oder in Steueroasen steuerpflichtig sein, sondern vor allem auch dort, wo sie gute Geschäfte machen. Der Flaschen hals für Letzteres ist die technische Umsetzung. Daher ist es unwahrscheinlich, dass hier viel Bewegung vor Mitte 2022 hineinkommt. Die neuen Regeln für die Mindeststeuer sollen 2022 in Gesetzesform gegossen werden und dann ab 2023 gelten.

Auf EU-Ebene spielen daneben die Klimaziele stark hinein. Der Tenor: „Wer Treibhausgase freisetzt und die Atmosphäre verschmutzt, soll dafür blechen.“ Als größte Treibhausgasverursacher gelten Verkehr, Industrie, Gebäude, Landwirtschaft und Müll. Schon bei der Präsentation der Pläne räumte EU-Kommissionsvizepräsident Frans Timmermans unumwunden ein: „Alles, was wir vorgestellt haben, wird nicht einfach – es wird verdammt hart.“

Damit die europäische Industrie auf dem Weltmarkt nicht ins Hintertreffen gerät, sollen europäische Produzenten für Stahl, Aluminium, Dünger und Elektrizität über einen Grenzausgleichsmechanismus vor ausländischer Konkurrenz mit weniger strengen Klimaschutzauflagen geschützt werden. An der Ökologisierung der Wirtschaft führt aber kein Weg mehr vorbei und so lautet Clary und Aldringens Conclusio: „Nachhaltiges Inves - tieren wird zum Standard. Die gesamte Vermögenswirtschaft richtet sich momentan daran aus.“

Die Inflation ist zurück

Die bereits erwähnten Preisanstiege und die Tatsache, dass die Unternehmen diese teils an die Kunden weiterreichen, führt naturgemäß zum Anstieg der Teuerung. In der zweiten Jahreshälfte könnte diese Tendenz ihren Höhepunkt erreichen. Brezinschek hält eine Teuerungsrate von vier Prozent oder mehr in Deutschland für möglich, in der Euro-Zone könnte die Inflation gegen Jahresende bei knapp unter drei Prozent liegen.

Dass das Inflationsplus im Jahresvergleich signifikant erscheint, hat zunächst eine simple Ursache: Die rezessionsbedingten sogenannten Basiseffekte. Darunter versteht man drastischere Veränderungsraten als üblich, wenn ungewöhnliche Einflüsse den aufs Jahr gemessenen Preisindex der Lebenshaltung nach unten gedrückt oder nach oben schießen haben lassen. Vor einem Jahr beispielsweise hielt der Ölpreis bei nur rund 40 US-Dollar pro Barrel. Jetzt liegt er mit rund 70 USDollar um mehr als die Hälfte darüber.

Die Gefahr anhaltend hoher Inflation gehe primär auf den Kernmarkt USA zurück, so Löw. Dort übertreffe der fiskalpolitische Stimulus die meisten Schätzungen über die von der Corona-Krise ausgelöste Produktionslücke bereits deutlich. Die LLB legt zwei Tatsachen so aus, dass (bis jetzt) noch keine unmittelbare Gefahr einer negativen Inflationsspirale drohe: Zum einen ist das Lohnwachstum nicht überbordend. Zum anderen ist im Jahresvergleich das Kredit - mengenwachstum sogar leicht rückläufig. Das Notenbankgeld kommt also im Moment nur sehr abgeschwächt in der Realwirtschaft an, und sorgt daher nicht zusätzlich für Preisauftrieb.

Inflation keine Belastung für Aktien

Der genannte Basiseffekt bei der Inflation wird sich von Monat zu Monat abschwächen, ist auch Rosen überzeugt. Die Flaschenhälse in der Produktion sollten sich auflösen.

Tendenziell gehe der InflationsTrend in den kommenden fünf bis zehn Jahren aber hinauf, so Brezinschek: CO2-Steuern sind gekommen, um zu bleiben und werden sich langfristig auf das allgemeine Preisniveau auswirken. Und bei einer alternden Gesamtbevölkerung hat die geschrumpfte arbeitende Bevölkerung mehr Lohnverhandlungsmacht

Im Moment sehen die Privatbank-Experten aber das von den meisten Notenbanken bei rund zwei Prozent fixierte Inflationsziel nicht in Gefahr. „Eine etwas erhöhte Inflation – bei gleichzeitigem, robustem Realwachstum der Wirtschaft – sollte die Aktienmärkte nicht belasten“, sagt Löw. Von einem moderat erhöhten Inflationsniveau profitieren Unternehmen, die Kos tenanstiege an die Kunden über den Preis weitergeben können, kommentiert Clary und Aldringen.

Geht allerdings der Markt von einem rasanten Anstieg der Inflationszahlen in den kommenden Jahren aus, würden die Renditen bei den Festverzinslichen stärker ansteigen – pures Gift für die Aktienmärkte. Die Notenbanken gerieten unter Druck, die Geldmarktsätze doch früher anzuheben. Damit wären all jene Unternehmen leidtragend, die von Fremdkapital abhängig sind, da sich die Finanzierungskosten verteuern würden. „In erster Linie wären es Aktien aus Wachstumssektoren, quer über den Erdball“, erklärt Stadlberger.

Nicht ohne Aktien

Für einen konkreten Veranlagungsfahrplan der kommenden zwölf bis 18 Monate sehen die Finanzmarktexperten die Aktie nach wie vor als wichtigs - ten Baustein in einem Portfolio. „Die größte Gefahr besteht darin, derzeit gar kein Anleger zu sein“, mahnt JensDavid Lehnen, Bereichsleiter Private Banking, Raiffeisenlandesbank NÖWien, angesichts anhaltender Nullzinspolitik, steigender Inflationsraten und einer zunehmenden Lebenserwartung bei überschaubaren Pensionshöhen. Deswegen gehörten auch konservative und ausgewogene Veranlagungsstrategien derzeit mehr denn je auf den Prüfstand.

Ohne einen größeren Anteil an risikobehafteten Wertpapieren, wie sie Aktien darstellen, könne man abzüglich Inflation keine zufriedenstellenden Erträge erzielen, betont Clary und Aldringen. Die künftigen Zuwächse an den Aktienmärkten sollten jenen der jährlichen Unternehmensgewinn - steigerungen entsprechen, meint Stadlberger. Diese liegen in der Regel im langfristigen Durchschnitt zwischen fünf und acht Prozent.

Aber, so Clary und Aldringen: „Die Investoren müssen – um das Minimalziel ,realen Kapitalerhalt‘ zu erreichen – in Zukunft mit höheren kurzfristigen Schwankungen in ihrer Veranlagung rechnen.“ Da die Märkte schon gut gelaufen seien, käme es seiner Ansicht nach nun noch mehr auf die richtige Selektion an, da positive Entwicklungen nicht mehr breit über alle Segmente anzutreffen sein werden.

Nach Regionen betrachtet ist Unicredit Bank Austria Premium Banking US-Aktien gegenüber neutral eingestellt. In Europa sei man übergewichtet: Dort sind die Bewertungen günstiger und die attraktive Dividendenrendite spricht für europäische Aktien. Aber auch die Emerging Markets werden mit „übergewichten“ eingestuft. In den Augen von Stadlberger fährt man am besten mit breit gestreuten Aktienprodukten, am besten solchen, die alle Regionen der Erde abbilden.

Kaum attraktive Alternativen

Während sich die Banker in Bezug auf Aktien ziemlich einig sind, teilen sich beim Thema Anleihen die Meinungen: Die Reflation infolge der expansiven Geld- und/oder Fiskalpolitik der Zent - ralbanken wurde nach Meinung einiger Experten bereits in den Anleihekursen im ersten Quartal 2021 eingepreist. Euro-Anleihen hoher Bonität werden langfristig angesichts der Fortsetzung der lockeren Geldpolitik nach wie vor kaum Rendite abwerfen.

Ein Investment in Staats- und Unternehmensanleihen der Euro-Zone führt somit ziemlich sicher über die kommenden Jahre zu Kaufkraftverlusten. Damit haben sie als Mittel zur Absicherung eines Portfolios ausgedient.

Stadlberger schert hier ein wenig aus: „Anleihen haben zwar an Attraktivität verloren, sollten in einem ausgewogenen Portfolio aus Diversifikationsgründen weiterhin eine gewichtige Rolle spielen. Gold als Inflationsschutz, aber auch Rohstoffe tragen ebenso zu einer verstärkten Streuung bei.“

Schwellenländeranleihen, Hedge-Fonds und Gold

Löw ist für Schwellenländer-, Hochzins- und Wandelanleihen positiv gestimmt, da diese vom verbesserten Konjunkturumfeld profitierten.

Schwellenländeranleihen, begünstigt vom Rohstoffboom und europäische Unternehmensanleihen mit Topbonitäten böten in den Augen von Rosen Chancen. Eine kritische Haltung dagegen hat die Expertin gegenüber Hochzinsanleihen (High Yield). Brezinschek setzt lieber auf Dividendenaktien: „Mehr als 50 Prozent der Unternehmensanleihen mit Investment Grade weisen negative Renditen auf. Daher sind Aktien mit guter Dividendenrendite und solche, die wenig konjunktursensibel sind, die viel bessere Alternative.“

Clary und Aldringen schaut sich derzeit vor allem im Bereich der Hochzinsanleihen mit BB-Rating um (Anmerkung: Anleihen mit einem BB-Rating gelten bereits als spekulativ). Dieses Segment hätte das beste Risiko-Ertrags-Profil.

Nur Anleihen von schwächeren Schuldnern bringen derzeit positive Renditen, daher rät Stadlberger zu Fondsprodukten, um auch bei Anleihen als Privatanleger das Einzeltitelrisiko zu minimieren.

Die LLB misst Alternativen Investments künftig eine größere Bedeutung zu. In ihren Total-Return-Mandaten kommen vermehrt Hedge-Fonds-Strategien wie Global Macro, Long Volatility, Trendfolge, Long-Short-Equity und Rohstoffe zum Einsatz. Diese würden sich – speziell in Krisenzeiten – wenig im Gleichklang mit Aktien bewegen. Sie hätten somit eine negative Korrelation zu Aktien und seien kosteneffizienter als Anleihen.

Auch das Private Banking und Wealth Management bei der Erste Bank hat für die kommenden Monaten verstärktes Augenmerk auf HedgeFonds, Private Equity oder Rohstoffe gelegt. „Venture Capital und Private Equity werden in Zukunft eine wesentlich größere Rolle für vermögende Kunden spielen“, ist der Leiter des Private Banking überzeugt. Stadlberger sieht wie bereits angesprochen auch in Gold weiterhin eine attraktive Beimischung für Privatanleger.

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